核心观点：
2017年9月21日，世界贸易组织将全球贸易增长预期由此前的2.4％大幅上调至3.6％。上调的理由主要有三个：一是，亚洲区域内贸易的复苏和北美进口需求在2016失速后的恢复。二是，中国和美国的强劲经济增长刺激了进口需求。三是，2017年油价回升为美国等经济体的投资提供了支持。
研判宏观变量的走势，最忌讳简单的趋势外推。世贸组织也不能免俗，在2016年底对今年外贸增速的预测较低，而为何我们招商宏观团队敢于在2016年7月13日发表《出口回升的极简逻辑》，看好外贸的改善呢？我认为原因有三个：第一，不可低估周期因素对外贸的影响；第二，准确把握决定外贸增速的结构性因素。2016年，美国家庭部门的杠杆率已停止下降并出现回升的趋势，欧元区私人部门的杠杆率在2017年也有望出现回升，这是我们看好外需回升的重要原因。第三，“一带一路”等中国因素的影响绝非微不足道。中国在2014年提出和开始逐步实施的“一带一路”可能逐渐成为了支撑现在和未来出口的重要因素。
我们在《跳出周期认清经济超预期的真实动力》中分析认为，今年上半年经济增速屡超预期的主要推手既不在于“朱格拉周期”主张的企业资本开支和产能投资，也不在于居民消费和地产投资，而是在于外需回暖之下我国出口的改善。从需求的角度看，出口强劲回升才是经济形势持续超预期的主要动力。从市场投资的角度看，推动外需回暖的结构性因素—发达国家私人部门杠杆率的回升将是一个3年至5年的持续过程。因此，外需改善有望持续成为股票市场的投资热点。
正文：
2017年9月21日，世界贸易组织将全球贸易增长预期由此前的2.4％大幅上调至3.6％。上调的理由主要有三个：一是，亚洲区域内贸易的复苏和北美进口需求在2016失速后的恢复。二是，中国和美国的强劲经济增长刺激了进口需求，特别是中国进口需求通过供应链刺激了亚洲区域内贸易。此外，亚洲的金融环境也有所改善，有助于企业和消费者信心恢复。三是，2017年油价回升为美国等经济体的投资提供了支持。
研判宏观变量的走势，最忌讳简单的趋势外推。世贸组织也不能免俗，2016年底在预测今年外贸增速的时候，世贸过于强调诸如贸易保护主义、全球价值链的重构等等影响外贸的长期结构性因素。如果用“倒后镜”来看，这样的观点没有错。2016年，一单位的GDP增长只能带来0.6单位的外贸增长，这一比例在90年代曾高达2.2。事后反思，当时世贸组织趋势外推做预测的问题出在哪里？反过来说，为何我们招商宏观团队敢于在2016年7月13日发表《出口回升的极简逻辑》，看好外贸的改善呢？我认为原因有三个：
1、不可低估周期因素对外贸的影响。
我们判断导致2015乃至2016年全球贸易收缩的重要原因是周期性的，包括美元的快速走强，原油等大宗商品价格的大幅下降和部分新兴经济体的货币和金融危机（如俄罗斯）。周期因素的特征就是周而复始，在产生负面影响之后一定会消退乃至转为正面影响。仔细解读前文世贸组织事后解释今年外贸超预期的三个理由，无非如此，他们显然忽视了这些周期因素改善的动能。
2、准确把握决定外贸增速的结构性因素。
造成外贸—GDP比例近年来回落的结构性因素不少，其中我认为比较重要的因素之一是欧美发达国家私人部门（家庭和非金融企业）杠杆率的变化。简言之，2009年至2015年，发达国家私人部门杠杆率从175下降到160，下降近15个百分点。这意味着，2015年时，发达国家私人部门每挣100块钱要比过去少消费（包括进口）10元左右，因为这部分钱要用来还债（去杠杆）。下图可见，2009至15年，这一去杠杆进程与全球和中国的外贸增速下滑相伴而生。关键的变化发生在2016年，我们观察到美国家庭部门的杠杆率已停止下降并出现回升的趋势，判断欧元区私人部门的杠杆率在2017年也有望出现回升，这一趋势性和结构性变化是我们看好外需回升的重要原因。
3、“一带一路”等中国因素的影响绝非微不足道。
世贸组织上调今年外贸增速的三个理由中，有两个都与中国有关。我们从去年就强调，中国的外贸增速下降是受全球整体贸易收缩的影响，绝非中国的出口竞争力下降所致，中国在全球贸易份额中的比重仍处高位。我们认为，中国在2014年提出和开始逐步实施的“一带一路”可能逐渐成为了支撑现在和未来（中国乃至有关区域）出口的重要因素。
外需回升才是本轮中国经济连超预期的主要动力。我们在《跳出周期认清经济超预期的真实动力》中分析认为，2017年上半年，消费、投资、出口三大需求中，投资同比增速微降、消费同比增速略升，唯有出口同比增速较去年同期提升，增速回升达到17.1个百分点。上半年净出口对GDP同比增速的拉动上升至0.3个百分点，而2016年净出口对GDP有-0.4个百分点拖累，如果没有净出口贡献，当前的经济增速就是6.6而不是6.9了。因此，今年上半年经济增速屡超预期的主要推手既不在于“朱格拉周期”主张的企业资本开支和产能投资，也不在于居民消费和地产投资，而是在于外需回暖之下我国出口的改善。从需求的角度看，出口强劲回升才是经济形势持续超预期的主要动力。
从市场投资的角度看，推动外需回暖的结构性因素—发达国家私人部门杠杆率的回升将是一个3年至5年的持续过程。因此，外需改善有望持续成为股票市场的投资热点。
（来自谢亚轩）
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